Развивающиеся рынки: бурный рост помеха высоким доходам инвесторов

Быстрый экономический рост - это высокие доходы для инвесторов на фондовом рынке. Так звучит основное утверждение, отражающее общепринятую точку зрения. Проблема состоит в том, что на самом деле это далеко не так, пишет 11 мая издание Economist.

Исследование Лондонской школы бизнеса охватывает историю 17 стран на протяжение 108 лет. Страны с наиболее медленно растущей экономикой (в терминах роста ВВП в течение пятилетних периодов) показали доходность на уровне 8% в год; напротив, рынки наиболее быстро развивающихся стран показали доходность всего 5% в год.

Анализ более широкой группы экономик числом в 53, включая развивающиеся рынки, показал еще более впечатляющий результат, при котором “медленные” показали доходность в 12% против 6%-7%. Джеймс Монтир (James Montier) из Société Générale обнаружил, что наиболее медленно растущие развивающиеся рынки показали более высокую доходность по сравнению с быстро растущими в течение последних 20 лет.

Более раннее исследование Джея Риттера (Jay Ritter) Университета Флориды обнаружило негативную корреляцию между реальным доходом от акций и ростом реального показателем ВВП на человека в течение столетия. Почему же? Риттер указывает, что экономика может быстро расти при вливании дополнительного капитала и привлечение дополнительных трудовых ресурсов, что не предполагает высоких доходов для владельцев капитала. В тоже время для дохода от акций, по мнению Риттера, больше значения имеет то, какая доля экономического роста основывается на реинвестировании прибыли в инвестиции с позитивным ростом публичных компаний.

Однако на развивающихся рынках значительная часть богатства приходит от частных компаний (или, как это часто бывает, от компаний, принадлежащих государству). В обоих случаях инвесторы в публичные компании не получают доходов.

Необходимо также учесть тот аргумент, что по-мере роста значения развивающихся экономик в мировом ВВП доля развивающихся рынков акций также будет расти в капитализации глобального фондового рынка. Это вполне справедливо, но многое зависит от того, как это будет происходить.

Одним из способов роста доли является рост цены акций; другим же методом является выпуск все новых и новых акций (включая IPO). Во-втором случае, существующие инвесторы просто получают все меньшую долю растущего пирога. В Société Générale обнаружили, что данный “эффект размывания” показывает рост числа акций на 2% на развитых рынках, а на развивающихся достигает 13% в год.

Более того, ожидания того, что быстрый рост приведет к высоким доходам, фактически работает против инвесторов. Это происходит потому, что рынки сообщают высокие соотношения прибыли на цену акции (и низкую дивидендную доходность) странам и компаниям, где ожидается мощный рост в будущем. Однако существует негативная корреляция между завышенными оценками и доходами в будущем.

Это может создать вполне определенные проблемы для тех, кто ныне инвестирует на развивающихся рынках. По мнению Монтира, акции на развивающихся рынках торгуются с соотношением P/E на уровне 22 и P/B (соотношение цены к активам) на уровне более 3, что в обоих случаях является значительной премией по сравнению с развитыми рынками.

С учетом цикличности в P/E соотношении (средних доходах за 10 лет), акции развивающихся рынков торгуются с коэффициентом P/E равным 40, что является рекордным для них значением и превышающим рекордное значение для развитых рынков, да и достигнуто оно было на волне .com “пузыря”. Кроме того, развивающиеся рынки торгуются с двойным значением стандартного отклонения от их трендового уровня, что указывает на их близость к тем ситуациям, которые признаются возникновением “пузыря” на подобие японского в 1980 году.

Безусловно, это не отрицает важность развивающихся экономик. Китай и Индия уже оказывают свое влияние на мировую экономику, что будет лишь усиливаться. Однако необходимо помнить, что утверждение о высоких доходах для инвесторов при высоких темпах роста экономики не оправдывается историческими данными.